در این مقاله به بررسی چگونگی شکل گیری حباب اعتباری هوش مصنوعی می پردازیم؛ جایی که رونق هوش مصنوعی به شکلی فزاینده با بدهی تامین مالی می شود و این امر خطرات جدی برای بازارهای اعتبار به همراه دارد، به ویژه آنکه درآمد های واقعی هنوز به اندازه سرمایه گذاری ها رشد نکرده اند.
برای ایجاد تعادلی کوچک در مقاله «دوران جدید یک حباب نیست — بازبینی واقعیت است»، منظورم این نیست که من نسبت به خطرات بی تفاوت یا ناآگاه هستم. هر چرخه، گسل خاص خود را پنهان می کند و این چرخه هم تفاوتی نخواهد داشت. با این حال، فکر می کنم ریسک دنباله (tail risk) عمیق تر در بازار اعتبار (credit market)، به ویژه در رابطه با حباب اعتباری هوش مصنوعی، ماندگار خواهد شد.
این روزها پژواک عجیبی در بازار شنیده می شود — زمزمه ای با فرکانس پایین از سرمایه که به نظر می رسد نه از کارخانه ها یا مصرف کنندگان، بلکه از خود آینده می آید. رونق هوش مصنوعی، که زمانی به عنوان چرخ دنده سودآوری با کارایی بی پایان فروخته می شد، بی سروصدا به پیچیده ترین تمرین سفر مالی در زمان در جهان تبدیل شده است — جایی که جریان نقدی عظیم مورد انتظار فردا برای تامین مالی زیرساخت های امروز به امید اینکه تنها باور، این شکاف را پر کند، استفاده می شود.
در ابتدا، خودپایدار به نظر می رسید: شرکت های بزرگ فناوری (هایپراسکیلرها) مانند مایکروسافت، آمازون و گوگل که نقدینگی آزاد عظیم خود را در مراکز داده، پردازنده های گرافیکی (GPU) و خوشه های آموزش هوش مصنوعی سرمایه گذاری می کردند. اما چیزی تغییر کرد. اوراکل تصمیم گرفت صف بندی را بشکند، خود را تا خرخره به اهرم کشید — با نسبت بدهی به سرمایه 500 درصد — تا به المپیک هایپراسکیلرها بپیوندد. ناگهان، آنچه زمانی یک داستان رشد با تغذیه از جریان نقدی بود، بوی مسابقه تسلیحاتی با تغذیه از اعتبار به خود گرفت، که ممکن است به شکل گیری حباب اعتباری هوش مصنوعی منجر شود. گویی چند شرکت تلاش می کنند به اندازه چهار نیروگاه هسته ای، قدرت بسازند و نامش را نوآوری می گذارند.
تشکیل حباب اعتباری هوش مصنوعی
طنز ماجرا چیست؟ «معجزه هوش مصنوعی» به سختی درآمد کافی برای پرداخت اشتراک های مقاله نویسی دانشجویی و تعداد انگشت شماری از پروژه های آزمایشی شرکتی ایجاد کرده است. با این حال، 500 میلیارد دلار هزینه سرمایه ای سالانه نیاز به تامین مالی دارد — همین حالا. بنابراین، سوالی که به نظر می رسد هیچکس در CNBC مایل به پرسیدن آن نیست این است: چه کسی واقعا هزینه این پروژه جاه طلبانه (moonshot) را پرداخت می کند؟ پاسخ، به طور فزاینده ای، بدهی است.
آنچه قبلا سرمایه گذاری خطرپذیر (venture capital) نامیده می شد، به عنوان اعتبار خطرپذیر (venture credit) دوباره متولد شده است. بانک ها، صندوق های خصوصی، دولت ها، بیمه گران — همه برای تامین مالی تب طلای هوش مصنوعی بسیج شده اند، که نشان دهنده ابعاد بزرگ حباب اعتباری هوش مصنوعی است. مورگان استنلی تخمین می زند که نزدیک به 3 تریلیون دلار هزینه جهانی مراکز داده تا سال 2028 خواهد بود که نیمی از آن نمی تواند از منابع داخلی تامین شود. این یک شکاف 1.5 تریلیون دلاری ایجاد می کند. در اینجا اعتبار خصوصی، مراکز داده وثیقه شده، و «اوراق قرضه زیرساخت هوش مصنوعی» وارد می شوند — که همگی در بسته بندی های با بوی ESG (زیست محیطی، اجتماعی و حاکمیتی) آراسته شده و به صندوق های بازنشستگی تشنه بازدهی فروخته می شوند.
این سناریو را قبلا دیده ایم: مخابرات در سال 1999، نفت شیل در سال 2013، استخراج رمزارز در سال 2021. هر چرخه با داستانی شروع می شود که رشد تصاعدی را نوید می دهد و با کشف سرمایه گذاران به پایان می رسد که ریاضیات تصاعدی همیشه در ترازنامه ها کاربرد ندارد. این الگو به وضوح در حباب اعتباری هوش مصنوعی نیز دیده می شود. اکوسیستم جدید هوش مصنوعی — شبکه ای از وعده های به هم پیوسته، قراردادهای دایره ای و جریان های نقدی مصنوعی — به طرز عجیبی مشابه به نظر می رسد. اوراکل وام می گیرد تا مراکز داده ای بسازد که میزبان بارهای کاری OpenAI باشند که هنوز وجود ندارند، و درآمدهایی تولید می کند که سرمایه گذاران فرض می کنند در آینده وجود خواهند داشت. این یک تالار آینه هاست که بر پایه باور آینده ساخته شده — و باور، مانند اعتبار، تنها به اندازه وثیقه اش قوی است.
برای اولین بار در تاریخ بازار مدرن، شرکت های مرتبط با هوش مصنوعی اکنون 14 درصد از شاخص اوراق قرضه با رتبه سرمایه گذاری ایالات متحده را تشکیل می دهند که از بخش بانکی پیشی گرفته است. این یک تغییر فوق العاده در معماری مالی سرمایه داری است: فناوری عملا به سیستم مالی جدید تبدیل شده است. اما پارادوکس اینجاست — اینها بانک نیستند. آنها مانند بانک ها سرمایه گذاری، تنظیم یا آزمون استرس (stress-test) نمی شوند. آنها کنسرسیوم های صنعتی هستند که در قالب پلتفرم های نوآوری پنهان شده اند و بدهی را با پایین ترین نرخ اسپرد (میانگین 74 واحد پایه) صادر می کنند، گویی ریسک جریان نقدی یک خطای گرد کردن (rounding error) است.
با این حال، بسیاری از آنها پروژه های انرژی و زیرساختی چند دهه ای را با اوراق سه ساله تامین مالی می کنند. به زبان معامله گران، بازار در حال انجام یک معامله کری بدون پوشش ریسک (unhedged carry trade) روی آینده هوش مصنوعی است.
هوش مصنوعی قبل از اینکه یک داستان بهره وری باشد، یک داستان قدرت است. هر مرکز داده جدید به گیگاوات برق و میلیون ها گالن آب خنک کننده نیاز دارد. تحلیلگران فناوری/هوش مصنوعی نیاز سرمایه را نیم تریلیون دلار در سال تخمین می زنند — معادل بازسازی شبکه جهانی انرژی هر دهه. طنز ماجرا نفس گیر است: فناوری ای که برای بهینه سازی منابع جهان در نظر گرفته شده بود، آنها را با سرعتی مصرف می کند که می تواند بازارهای اعتبار را بی ثبات کند.
و مانند تمام جنون های ناشی از اهرم مالی، این روایت شکنندگی پنهان زیر آن را می پوشاند. اگر حتی یکی از پایه های این سازه بلنگد — مثلا یک پیشرفت در محاسبات کوانتومی که پردازنده های گرافیکی (GPU) فعلی را منسوخ کند، یا یک مدل زبان بزرگ (LLM) ساخته شده در چین که حاشیه های سود غربی را کاهش دهد — حباب سهام خالی خواهد شد. اما آسیب واقعی از سمت اعتبار و پیامدهای ناشی از ترکیدن حباب اعتباری هوش مصنوعی خواهد بود: وام ها، اوراق بهادار (securitizations) و اوراق خصوصی که بر اساس پیش بینی های درآمدی نوشته شده اند و هرگز محقق نمی شوند.
پارادوکس بزرگ هوش مصنوعی این است که به سرمایه برترین ایده جهان تبدیل شده است. ما «هوش» را به یک کالای صنعتی تبدیل کرده ایم که مانند شیل یا فولاد تامین مالی می شود. بازار اکنون هوش را قیمت گذاری می کند گویی نفت است — بشکه به بشکه، وات به وات — در حالی که نادیده می گیرد که هوش، بر خلاف نفت، همیشه هزینه استخراج خود را نمی پردازد. و ریسک دقیقا همینجاست: خطر فزاینده حباب اعتباری هوش مصنوعی.
بازار اعتبار عملا امید را به اوراق بهادار تبدیل کرده است. صندوق های بیمه و دولت ها اوراقی را نگهداری می کنند که پشتوانه آنها درآمدهای پیش بینی شده هوش مصنوعی است — نه سودهای واقعی — درست همانطور که وام دهندگان ساب پریم (subprime lenders) زمانی وام های NINJA را به عنوان بسته های AAA ارائه می کردند. فقط این بار، وثیقه یک خانه نیست؛ یک خوشه پردازنده گرافیکی (GPU cluster) در نوادا است.
ما وارد عصر «هوش مصنوعی به عنوان بدهی» شده ایم — جایی که خود هوش اهرم می شود، بسته بندی می شود و به عنوان یک محصول مالی فروخته می شود. پیامدهای این وضعیت می تواند بر حباب اعتباری هوش مصنوعی تاثیر بگذارد. این به معنای آن نیست که رویای هوش مصنوعی از هم خواهد پاشید. ممکن است تکامل یابد. پیشرفت های تکنولوژیکی می توانند آن را نجات دهند — تراشه های ASIC کارآمدتر، سیستم های خنک کننده جدید، یا جهش های واقعی در محاسبات کوانتومی که هزینه ها را کاهش می دهند. اما ریاضیات سرسخت است: مگر اینکه رشد بهره وری به آن برسد، این بخش در حال وام گرفتن به سمت توهمی از پیشرفت است.
آینده حباب اعتباری هوش مصنوعی
وقتی پول نقد آینده با نرخ بسیار پایینی به زمان حال تنزیل شود، نوآوری به دست نمی آورید — بلکه تورم دارایی ها را به دست می آورید. «اقتصاد جدید» هر نسل با وعده ها آغاز می شود و با اهرم مالی به پایان می رسد. سوال دیگر این نیست که آیا هوش مصنوعی جهان را تغییر خواهد داد — بلکه این است که آیا جهان می تواند بدهی لازم برای کشف این موضوع را تحمل کند یا خیر.
در نهایت، این بحث نشان داد که چگونه رشد شتابان هوش مصنوعی به یک ایده سرمایه بر تبدیل شده است که با تکیه بر بدهی و پیش بینی های آتی تامین مالی می شود، و این امر می تواند پیامدهای قابل توجهی برای بازارهای اعتبار داشته باشد؛ ریسکی که نیازمند توجه دقیق است تا از تکرار الگوهای گذشته جلوگیری کند.
